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研究企業(yè)并購財務(wù)風險的問題及防范措施
摘要：作為資本經(jīng)營的核心內(nèi)容，并購已成為企業(yè)提升競爭力和企業(yè)發(fā)展的一個重要途徑。但企業(yè)并購是高風險經(jīng)營活動，其中財務(wù)風險對企業(yè)并購成功與否產(chǎn)生了重要的影響。文章分析了企業(yè)并購過程中財務(wù)風險的影響因素，并對財務(wù)風險的類型進行了分析，使企業(yè)提高并購活動的成功率。
關(guān)鍵詞：企業(yè)并購 財務(wù)風險 防范措施
1企業(yè)并購的概述
1．1企業(yè)并購的概念
企業(yè)并購包括兼并(Merger)和收購(Acquisition)，是企業(yè)投資的重要方式、也是并購企業(yè)實現(xiàn)自身擴張和增長的一種方式。并購實質(zhì)上是各權(quán)利主體依據(jù)企業(yè)產(chǎn)權(quán)做出的制度安排而進行的一種權(quán)利讓渡行為，通常在一定的財產(chǎn)權(quán)利制度和企業(yè)制度條件下實施，表現(xiàn)為某一或某一部分權(quán)利主體通過出讓其擁有的對企業(yè)的控制權(quán)而獲得相應的受益，而另一部分權(quán)利主體則通過付出一定代價而獲取這部分控制權(quán)。
因此，企業(yè)并購的過程實質(zhì)上是企業(yè)權(quán)利主體不斷變換的過程。
1-2企業(yè)并購的財務(wù)動因和目的
并購可以使企業(yè)規(guī)模和股東財富成倍增長，開辟了財富增長的新途徑。所有的兼并和收購，最直接的動因和目的，無非是謀求競爭優(yōu)勢，實現(xiàn)股東利益最大化。主要有以下三方面：一是為了擴大資產(chǎn)，搶占市場份額；二是取得廉價原料和勞動力，進行低成本競爭；三是通過收購轉(zhuǎn)產(chǎn)，跨入新的行業(yè)。
2企業(yè)并購的財務(wù)風險
美國經(jīng)濟學家施蒂格勒經(jīng)考察后指出：沒有一家美國大公司不是通過某種程度、某種形式的兼并收購而成長起來的。并購可以給企業(yè)帶來更快的發(fā)展，但同時，它在為企業(yè)帶來管理上的挑戰(zhàn)和管理成本的提高。
2．1企業(yè)并購財務(wù)風險的界定
一般來說，企業(yè)的財務(wù)風險是指籌資決策帶來的風險�；I資渠道的不同選擇、籌資數(shù)額得多少必然會引起企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，由此產(chǎn)生財務(wù)狀況的不確定性。并購本身就是一項財務(wù)活動，由于企業(yè)并購的完整過程包括收購可行性分析、目標企業(yè)價值的評估、支付方式的確定、并購自己的籌措、并購后的整合和債務(wù)的償還等財務(wù)活動環(huán)節(jié)，每一環(huán)節(jié)都可能產(chǎn)生風險。因此，并購財務(wù)風險是企業(yè)由于并購而涉及的各項活動引起的企業(yè)財務(wù)狀況惡化或財務(wù)成果損失的不確定性。本文指的是廣義的財務(wù)風險。
2．2企業(yè)并購財務(wù)風險的成因
2．2．1從企業(yè)并購流程看財務(wù)風險來源
企業(yè)并購活動通常包括三個基本流程：計劃決策、交易執(zhí)行、運營整合。通過一個完善的并購流程設(shè)計和并購合同約束，這在一定程度上可以起到降低風險的作用。然而，從財務(wù)的角度看，無論多么完備的合同協(xié)議都不可能完全回避財務(wù)風險。因為，一切財務(wù)風險都與決策有關(guān)，一切財務(wù)風險首先起始于并購的計劃決策階段，然后生成于并購的交易執(zhí)行階段，最后延續(xù)并表現(xiàn)在并購的整合期。在計劃決策階段，如果并購戰(zhàn)略制定脫離公司的實際財力，或者可行性研究對目標企業(yè)估計過于樂觀，就會導致并購規(guī)模過大以至在并購實施階段無力支撐。在交易執(zhí)行階段如果對目標企業(yè)定價過高，融資和支付設(shè)計不合理，必然導致收購方債務(wù)負擔過重。過重的債務(wù)負擔必然使得經(jīng)營整合階段資金流動發(fā)生困難，并最終引發(fā)財務(wù)風險。
2．2．2從四種交易方式看財務(wù)風險來源
企業(yè)并購類型最終表現(xiàn)為4種基本的交易方式：(1)現(xiàn)金購買資產(chǎn)；(2)現(xiàn)金購買股票；(3)股票交換資產(chǎn)；(4)股票交換股票。在這4種并購交易方式中，交易結(jié)構(gòu)決定著融資、支付、稅收等基本財務(wù)結(jié)構(gòu)特征：交易結(jié)構(gòu)決定著支付結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)；支付結(jié)構(gòu)又決定著融資結(jié)構(gòu)并進而決定著資本結(jié)構(gòu)，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)又決定著稅收結(jié)構(gòu)；而資本結(jié)構(gòu)和稅收結(jié)構(gòu)共同決定著并購后企業(yè)的盈利狀況。企業(yè)的盈利狀況自然影響著并購后企業(yè)的財務(wù)狀況。
2．3對企業(yè)并購財務(wù)風險來源的分類
根據(jù)財務(wù)決策類型可以將財務(wù)風險來源分為三大類：定價風險、融資風險和支付風險。這三種風險來源彼此聯(lián)系、相互影響和制約，共同決定著財務(wù)風險的大小。
2．3．1定價風險
定價風險主要是指目標企業(yè)的價值風險。并購雙方最關(guān)心的問題莫過于估算被并購企業(yè)的價值，而目標企業(yè)的估價又取決于并購企業(yè)對未來收益的大小和時間的預期，有可能因預測不當而不夠準確，由此產(chǎn)生了并購企業(yè)的定價風險。定價風險主要來自兩個方面：一是目標企業(yè)的價值評估風險；二是目標企業(yè)的財務(wù)報表風險。影響目標企業(yè)價值評估風險的因素有：
(1)會計政策的可選擇性。這種可選擇性使財務(wù)報告或資產(chǎn)評估本身存在被人為操縱的風險。一旦不及時披露與重大事項相關(guān)的會計政策及其變更情況，勢必造成并購雙方的信息不對稱。
(2)會計報表不能準確反映或有事項或期后事項。財務(wù)報表實際上只能反映企業(yè)在某個時點或某個時期的財務(wù)狀況、經(jīng)營成果與現(xiàn)金流量，報表數(shù)據(jù)基本上是以過去的交易及事項為基礎(chǔ)，使得一些重要的或有事項(特別是或有損失)、期后事項往往被忽略或刻意隱瞞，將直接干擾對企業(yè)的價值與未來盈利能力的判斷，影響并購價格的確定。
2．3．2融資風險
企業(yè)并購的融資風險主要指企業(yè)能否及時足額的籌集到并購資金以及籌集的資金對并購后企業(yè)的影響。融資風險最主要的表現(xiàn)是債務(wù)風險，它來源于兩個方面：收購方的債務(wù)風險和目標企業(yè)的債務(wù)風險。并購資金通常是通過內(nèi)部融資和外部融資兩條渠道獲得。
內(nèi)部融資是指企業(yè)利用內(nèi)部留存的自有資金來形成并購資金，籌資阻力小，且無需償還，無籌資成本費用，可以降低財務(wù)風險。但是僅依賴內(nèi)部融資，又會產(chǎn)生新的財務(wù)風險，如果大量采用內(nèi)部融資，因占用企業(yè)的流動資金，降低了企業(yè)外部環(huán)境變化的快速反應能力，就會危及企業(yè)的正常營運，增加財務(wù)風險。企業(yè)通過權(quán)益融資和債務(wù)融資籌集并購資金，也會帶來一定的財務(wù)風險。權(quán)益融資雖然通過發(fā)行股票可以迅速籌到大量資金，但是權(quán)益融資也有其局限性。股票融資不可避免的會改變企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)，稀釋大股東對企業(yè)的控制權(quán)，甚至出現(xiàn)并購企業(yè)大股東喪失控股權(quán)的風險。
2．33支付風險
在確定了并購定價和并購方式后，選擇何種支付方式也很重要。并購主要有四種方式：現(xiàn)金支付、股權(quán)支付、混合支付和杠桿收購。
現(xiàn)金收購是最簡便的并購方式，但其弊端也是顯而易見的。首先，現(xiàn)金支付工具的使用，是一項巨大的即時現(xiàn)金負擔，公司所承受的現(xiàn)金壓力比較大；其次，從被并購者的角度來看，會因無法推遲資本利得的確認和轉(zhuǎn)移實現(xiàn)的資本增益，從而不能享受稅收優(yōu)惠，以及不能擁有新公司的股東權(quán)益等原因，而不歡迎現(xiàn)金方式，帶來相關(guān)的風險。
換股并購雖然成本較低，但程序復雜，并改變了企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，稀釋大股東對企業(yè)的控制權(quán)，可能攤薄每股收益和每股凈資產(chǎn)。
3企業(yè)并購財務(wù)風險的防范
3．1并購前要進行謹慎的可行性分析
3．1．1明確自己的實力和立場
企業(yè)除了要重視對目標企業(yè)價值的評估，還應當對自身實力，特別是資金實力，進行客觀分析和評價，減少不現(xiàn)實的盲目樂觀和對自身實力的夸大。另外，領(lǐng)導者應該站在促進企業(yè)發(fā)展的立場，從理性角度進行決策。
3．1．2合理評估目標企業(yè)價值
并購雙方信息不對稱是產(chǎn)生目標企業(yè)價值評估風險的根本原因，因此并購企業(yè)應盡量避免惡意收購，在并購前對目標公司進行詳盡的審查和評價，對目標企業(yè)未來收益能力做出合理的預期。在此基礎(chǔ)上作出的目標企業(yè)估價較接近目標企業(yè)的真實價值，有利于降低估值風險。
3．2不要過分倚重財務(wù)報表
并購中的財務(wù)陷阱源于在并購過程中對企業(yè)財務(wù)報表的過分倚重，要避免因財務(wù)報告帶來的并購風險，通常比較有效的手段是：第一，聘請經(jīng)驗豐富、信譽好的中介機構(gòu)對信息進行進一步的證實；第二，簽訂相關(guān)的法律協(xié)議，對并購過程中可能出現(xiàn)的未盡事宜明確其相關(guān)的法律責任；第三，充分利用公司內(nèi)外部信息，包括對財務(wù)報告。
3．3實現(xiàn)并購支付的多樣化
3．3．1采用多種融資手段
企業(yè)在制定融資決策時，應視野開闊，積極開拓不同的融資渠道。比如權(quán)益融資、債務(wù)融資、杠桿收購融資、賣方融資等，做到內(nèi)外兼顧。
3-3．2采取混合支付
企業(yè)應立足于長遠目標，結(jié)合自身的財務(wù)狀況，在支付方式上采用現(xiàn)金、債務(wù)和股權(quán)等方式的不同組合。如果并購方預期并購后通過有效地整合可以獲得較大的盈利空間，則可以采用以債務(wù)支付為主的?昆合支付方式，利用債務(wù)的稅盾作用，還可以降低資本成本；如果并購方自有資金充足，資金流入量穩(wěn)定，且發(fā)行股票代價較大，則可選擇以下自有資金為主的混合支付方式。
3．4并購后整合是降低風險的有力保證
一項全球范圍內(nèi)的并購研究報告指出，在并購的不同階段失敗的概率也大不相同：在并購前和并購中分別為30％和17％，而在并購后的整合階段失敗的可能性則高達53％。由此可見，很多并購交易最后并沒有真正創(chuàng)造價值，其原因就在于并購后整合的失敗。企業(yè)并購行為的結(jié)束，并非是企業(yè)并購戰(zhàn)略的結(jié)束，而是開端。只有將并購進來的資源與企業(yè)原有的資源有效地整合在一起，才能真正地實現(xiàn)協(xié)同效應，降低企業(yè)成本，提高企業(yè)效益，使企業(yè)取得優(yōu)于同行的競爭優(yōu)勢，從而推動企業(yè)成長。
綜上所述，在企業(yè)并購的活動中，存在諸多的不確定因素，財務(wù)風險貫穿并購活動的全過程。因此，在企業(yè)并購中，應當對財務(wù)風險進行有效識別、管理和防范，盡量減少財務(wù)風險帶來的損失，通過切實有效的風險管理，實現(xiàn)并購收益最大化。
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