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國際游資規(guī)模變動(dòng)對我國經(jīng)濟(jì)的影響分析
內(nèi)容摘要：本文對1985-2007年我國國際游資規(guī)模進(jìn)行重新估算，用數(shù)據(jù)揭示國際游資活動(dòng)趨勢的變動(dòng)，并針對其變動(dòng)對國內(nèi)金融穩(wěn)定、貨幣政策獨(dú)立性及資產(chǎn)價(jià)格的影響，提出相應(yīng)政策建議。關(guān)鍵詞：國際游資 規(guī)模估算 經(jīng)濟(jì)影響
在我國經(jīng)濟(jì)增長放緩、金融危機(jī)普及全球的今天，正確認(rèn)識(shí)我國國際游資流動(dòng)的方向和規(guī)模，探討國際游資活動(dòng)對我國經(jīng)濟(jì)的影響，成為值得研究的問題。
對我國國際游資規(guī)模的重新估計(jì)
我國學(xué)者測算國際游資規(guī)模主要有兩種方法。一種測算方法是：用外匯儲(chǔ)備額減去正常的外貿(mào)順差和外商直接投資，扣除一些正常的貿(mào)易轉(zhuǎn)移支付和利潤匯出以及資金回調(diào)，剩下就是估算的國際游資數(shù)額。由于該方法涵蓋范圍較寬，學(xué)者們提出不同修正方法：王建（2005）認(rèn)為流入中國熱錢等于我國外匯儲(chǔ)備缺口；梅新育（2006）認(rèn)為熱錢流入數(shù)額＝外匯儲(chǔ)備增量-貨物貿(mào)易順差-實(shí)際使用外資金額；王世華和何帆（2007）認(rèn)為應(yīng)該作如下調(diào)整：其他資本流動(dòng)凈額=外匯儲(chǔ)備的增加額（經(jīng)儲(chǔ)備價(jià)值變化調(diào)整,減去銀行注資和資產(chǎn)置換）-貿(mào)易余額-總的FDI流入額-中央銀行的利息收益，但這種方法對數(shù)據(jù)要求較高。
另一種方法是“直接法”，即在凈誤差與遺漏基礎(chǔ)上進(jìn)行調(diào)整得出國際游資規(guī)模。王軍（1996）、楊勝剛和劉宗華（2000）直接使用卡丁頓法估算我國隱性資本流動(dòng)；李�。�2005）用公式：凈誤差與遺漏 （大額儲(chǔ)備增加-順差-外商投資額-貿(mào)易和金融項(xiàng)目調(diào)整值）-外匯儲(chǔ)備收益調(diào)整-其它（個(gè)人和企業(yè)結(jié)匯、銀行外匯經(jīng)營收入、QFII等） ；Eswar Prasad和Shang-Jin Wei(2005)則直接把誤差與遺漏項(xiàng)和投資流入項(xiàng)加在一起作為我國國際游資規(guī)模。
由于不同學(xué)者測算國際游資使用的計(jì)算方法和口徑不同，測算結(jié)果存在差異。為了對我國國際游資的規(guī)模和趨勢有一個(gè)準(zhǔn)確認(rèn)識(shí)，本文在比較不同測算方法基礎(chǔ)上，分別用間接法和直接法在6個(gè)不同口徑下來估算其規(guī)模，并對結(jié)果進(jìn)行對比分析。
�。ㄒ唬╅g接法基礎(chǔ)上的估算
間接法是用一國總資本流入減去正常的資本運(yùn)用得到一國資本外逃或熱錢流入的數(shù)量，基本算法是：國際游資=（外債增加額FD 外國直接投資凈額FDI）-（外匯儲(chǔ)備增加額RSV 凈貿(mào)易額CAB）。其中凈貿(mào)易額為正，代表經(jīng)常項(xiàng)目赤字；反之代表經(jīng)常項(xiàng)目盈余。計(jì)算結(jié)果正號(hào)表示國際游資凈流入（熱錢流入），負(fù)號(hào)表示國際游資凈流出（資本外逃）。
由于我國外匯儲(chǔ)備大部分是美國國債，如果美元匯率發(fā)生較大波動(dòng)，那么以其它貨幣形式持有的外匯儲(chǔ)備的美元價(jià)值就會(huì)變動(dòng)，而該變動(dòng)導(dǎo)致的外匯儲(chǔ)備價(jià)值變化不是由資本流動(dòng)引起的，所以應(yīng)從外匯儲(chǔ)備變動(dòng)額中剔除�？紤]到外匯儲(chǔ)備變動(dòng)經(jīng)匯率變化調(diào)整前后有明顯差異，本文分別用經(jīng)匯率變動(dòng)調(diào)整的儲(chǔ)備增加額（盛柳剛和趙洪巖，2007）和未經(jīng)調(diào)整儲(chǔ)備的增加額計(jì)算了兩個(gè)口徑不同的測算結(jié)果：
間接1： (FD FDI)-(RSV CAB)，其中RSV經(jīng)匯率變動(dòng)調(diào)整
間接2： (FD FDI)-(RSV CAB），其中RSV未經(jīng)匯率變動(dòng)調(diào)整
�。ǘ┲苯臃ɑA(chǔ)上的估算
直接法公式為：國際游資規(guī)模=國際收支凈誤差與遺漏 私人非銀行部門短期資本流入 其它調(diào)整項(xiàng)目
其中：國際收支凈誤差與遺漏反映沒有進(jìn)入統(tǒng)計(jì)的地下資本，數(shù)據(jù)直接從國際收支平衡表中獲得。私人非銀行部門短期資本流入反映的是進(jìn)入統(tǒng)計(jì)的、具有投機(jī)資本特點(diǎn)的私人資本，本文用國際收支平衡表中金融項(xiàng)目下其他投資中短期項(xiàng)目來反映。
本文通過對“經(jīng)常項(xiàng)目”的各個(gè)子項(xiàng)目進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)：首先，雖然偽報(bào)進(jìn)出口是國際游資進(jìn)出我國的一個(gè)渠道，但2001-2003年期間，貨物和服務(wù)項(xiàng)目并未出現(xiàn)非正常變動(dòng)，而且估計(jì)偽報(bào)進(jìn)出口主觀性較強(qiáng)，因此本文未對進(jìn)出口項(xiàng)目進(jìn)行調(diào)整；其次，“投資收益”項(xiàng)2002年起絕對值明顯下降，到2005年由負(fù)變正，說明存在通過投資收益進(jìn)行資本投機(jī)的可能；“經(jīng)常轉(zhuǎn)移”項(xiàng)下“其它部門”差額在2002年后明顯增加，部分國際短期資本可通過僑匯等方式進(jìn)入國內(nèi)，因此本文用這兩個(gè)項(xiàng)目實(shí)際發(fā)生值和指數(shù)平滑預(yù)測值的差額來衡量其中可能隱藏的投機(jī)資本數(shù)額（其中，差額1=投資收益-指數(shù)平滑法預(yù)測值；差額2=“經(jīng)常轉(zhuǎn)移”的“其它部門”項(xiàng)目-指數(shù)平滑法預(yù)測值）。
根據(jù)以上分析，本文運(yùn)用直接法對我國國際游資規(guī)模進(jìn)行了四個(gè)口徑的計(jì)算：
直接1=凈誤差與遺漏-儲(chǔ)備貨幣價(jià)值變動(dòng) 金融項(xiàng)目其他投資中短期項(xiàng)目
直接2=凈誤差與遺漏-儲(chǔ)備貨幣價(jià)值變動(dòng) 金融項(xiàng)目其他投資中短期項(xiàng)目 差額1 差額2
直接3=凈誤差與遺漏-儲(chǔ)備貨幣價(jià)值變動(dòng) 金融項(xiàng)目其他投資中短期項(xiàng)目 差額1 差額2 （FDI-外商直接投資實(shí)際利用額）
直接4=凈誤差與遺漏-儲(chǔ)備貨幣價(jià)值變動(dòng) 金融項(xiàng)目其他投資中短期項(xiàng)目 差額1 差額2 證券投資
本文還采用來源于Bureau Van Duk electronic publishing Country Data數(shù)據(jù)庫的其他短期資本凈流動(dòng)指標(biāo)（包括經(jīng)估值變化、異常融資、凈誤差與遺漏調(diào)整的短期資本凈流動(dòng)和組合投資凈流動(dòng)）作為另一客觀口徑進(jìn)行對比。
不同估算口徑得到我國國際游資規(guī)模和趨勢如圖1所示。
從圖1可以看出，7個(gè)口徑估算的國際游資規(guī)模在趨勢上是一致的，具體的數(shù)額雖然有一定差異，但總體變化是一致的。我國在2001年前經(jīng)歷一段時(shí)間的資本外逃情況后，從2002年起國際游資出現(xiàn)了凈流入，且規(guī)模逐年增加；但是在2005年以后國際游資流動(dòng)規(guī)模出現(xiàn)大幅波動(dòng)，流動(dòng)方向變動(dòng)也表現(xiàn)出易變性。
國際游資規(guī)模變動(dòng)對我國的影響
�。ㄒ唬┪覈鴩H游資流動(dòng)方向有發(fā)生逆轉(zhuǎn)的可能
首先，國際游資在2002-2005年大量流入的情況下，2006年突然出現(xiàn)明顯外流，這說明我國國際游資有短期內(nèi)流出途徑；其次，國際游資大量流入的階段（2002-2005年）正是我國處于經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速增長、人民幣升值預(yù)期強(qiáng)烈、資產(chǎn)價(jià)格存在增值預(yù)期的階段，到2006年之后由于預(yù)期已部分兌現(xiàn)，國際游資在方向和規(guī)模上開始出現(xiàn)波動(dòng)，不排除部分投機(jī)者已獲利撤出。這說明國際游資的活動(dòng)基本是與我國的經(jīng)濟(jì)周期相符合的，如果我國出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長減速、資產(chǎn)價(jià)格下降等問題，國際游資就可能會(huì)大規(guī)模地流出，這極有可能對我國的金融穩(wěn)定造成不利影響(E.S.Prasad
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