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歐洲中央銀行貨幣政策透析
摘要:歐洲中央銀行的“兩支柱”貨幣政策策略,保證了貨幣政策決策的連續(xù)性和系統(tǒng)性,不僅有利于穩(wěn)定通貨膨脹預(yù)期,而且有助于建立公眾對(duì)歐洲中央銀行的信任。關(guān)鍵詞:歐洲中央銀行;貨幣政策策略;貨幣政策透明度
一、歐洲中央銀行的貨幣政策策略
1.確立首要目標(biāo),著眼中期,求穩(wěn)求變。
《馬約》雖然規(guī)定歐洲中央銀行的首要目標(biāo)是維持歐元區(qū)物價(jià)的穩(wěn)定,但該條約并未對(duì)物價(jià)穩(wěn)定給出明確的界定。為使目標(biāo)更具可操作性,ECB管理理事會(huì)(又稱(chēng)ECB貨幣政策委員會(huì))于1998年給出了物價(jià)穩(wěn)定的量化定義:整個(gè)歐元區(qū)的消費(fèi)物價(jià)協(xié)調(diào)指數(shù)(HICP)年增長(zhǎng)率不超過(guò)2%,而且物價(jià)穩(wěn)定在中期內(nèi)得以維持。經(jīng)過(guò)近5年的貨幣政策實(shí)踐,ECB管理理事會(huì)于2003年修正了對(duì)物價(jià)穩(wěn)定的界定:中期內(nèi)消費(fèi)物價(jià)協(xié)調(diào)指數(shù)的通貨膨脹年增長(zhǎng)率低于但是接近2%。
從該定義可以看出:(1)ECB對(duì)價(jià)格是否穩(wěn)定的判斷是基于整個(gè)歐元區(qū)中期的價(jià)格水平。貨幣政策的變化對(duì)物價(jià)的有一個(gè)時(shí)滯,而且最終影響的程度也不確定,因此貨幣政策難以在短期內(nèi)抵銷(xiāo)意外沖擊對(duì)價(jià)格水平的影響,通貨膨脹率短期內(nèi)存在一些波動(dòng)是不可避免的,貨幣政策不會(huì)因幾周或幾個(gè)月的短期的物價(jià)或通貨膨脹的變化進(jìn)行調(diào)整,貨幣政策著眼于中期。(2)HICP年增長(zhǎng)率低于但是接近2%,不僅為HICP通貨膨脹率設(shè)定了上限,而且也指出通貨緊縮和物價(jià)穩(wěn)定是不相容的。
對(duì)物價(jià)穩(wěn)定給出明確的量化定義,既有助于增加貨幣政策的透明度,也為公眾提供了一個(gè)可以監(jiān)督的標(biāo)準(zhǔn);既有利于公眾更好地理解貨幣政策框架,也能更有效地引導(dǎo)公眾對(duì)物價(jià)走勢(shì)的預(yù)期。不僅增強(qiáng)了單一貨幣政策的可信度,也提高了單一貨幣政策的有效性。
2.圍繞目標(biāo),構(gòu)筑框架,尋求支柱。
和貨幣分析兩個(gè)支柱,構(gòu)成了ECB的貨幣政策框架。在這個(gè)框架內(nèi),ECB為貨幣政策的制定和調(diào)整收集各種信息,充分利用各種分析工具,確保所有相關(guān)的信息都不會(huì)遺漏,從而確保貨幣政策決策的穩(wěn)健性。兩支柱策略既不同于通貨膨脹目標(biāo)的貨幣政策框架,也不同于傳統(tǒng)的以貨幣供應(yīng)量或匯率作為“名義錨”的做法。
(1)經(jīng)濟(jì)分析。主要是指基于大量的經(jīng)濟(jì)和數(shù)據(jù)、針對(duì)影響價(jià)格穩(wěn)定的短期風(fēng)險(xiǎn)而進(jìn)行的分析。該分析基于如下的認(rèn)識(shí):短期內(nèi)價(jià)格水平的變化在很大程度上是由商品、服務(wù)和要素市場(chǎng)上的供給和需求所決定。因此,ECB關(guān)注的主要變量有:總需求、總產(chǎn)出和勞動(dòng)力市場(chǎng)的變化,廣義的物價(jià)和成本指數(shù)的變化,財(cái)政政策的變化,資本市場(chǎng)和勞動(dòng)力市場(chǎng)的狀況,歐元區(qū)國(guó)際收支的變化等。
(2)貨幣分析。著眼于中長(zhǎng)期分析,該分析的基礎(chǔ)是中長(zhǎng)期內(nèi)貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)率與通貨膨脹率變化密切相關(guān)。貨幣的變化包含著未來(lái)物價(jià)變化的信息,因此有助于對(duì)物價(jià)穩(wěn)定的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行總體評(píng)估。ECB把貨幣供應(yīng)量指標(biāo)從一系列備選指標(biāo)中挑選出來(lái),并公布廣義貨幣M3增長(zhǎng)率的值,向公眾清楚地表明了它進(jìn)行貨幣分析的意圖。大量實(shí)證分析表明,在M3與物價(jià)水平和其他宏觀變量之間,存在一種穩(wěn)定的關(guān)系。M3還預(yù)示了未來(lái),特別是中期的通貨膨脹變化。
ECB將從雙柱策略中得出的信息進(jìn)行評(píng)估、反復(fù)核對(duì)和匯總,形成對(duì)經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)程度和本質(zhì)、經(jīng)濟(jì)運(yùn)行結(jié)果和物價(jià)穩(wěn)定的主要風(fēng)險(xiǎn)的總體評(píng)估,為貨幣政策制定提供有力的依據(jù)。通過(guò)信息交流框架,公眾能了解ECB制定貨幣政策所面臨的復(fù)雜的環(huán)境,知道ECB在制定貨幣政策時(shí)考慮了哪些因素,又是通過(guò)什么樣的程序來(lái)做出貨幣政策決策的。
3.注重貨幣政策策略的溝通職能。
透明的貨幣政策要求中央銀行向公眾和市場(chǎng)提供決策相關(guān)信息、制定政策所采取的程序、所使用的數(shù)據(jù)及考慮的因素,并就當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)與公眾進(jìn)行有效的溝通。所有這些都能在一種開(kāi)放、清晰、及時(shí)的狀態(tài)下進(jìn)行。
ECB的溝通面臨的是一個(gè)多元文化的環(huán)境。歐元區(qū)12個(gè)不同的國(guó)家,10種不同的語(yǔ)言,無(wú)疑給ECB的貨幣政策溝通提供了挑戰(zhàn)。ECB強(qiáng)調(diào)與公眾進(jìn)行有效的溝通和互動(dòng),確保公眾能更好地理解貨幣政策的制定程序以及依據(jù),從而提高中央銀行的可信度,提高貨幣政策傳導(dǎo)效率。為了讓公眾更好地了解貨幣政策,ECB通過(guò)多種渠道向公眾傳遞貨幣政策信息:
(1)每個(gè)月第一次貨幣政策委員會(huì)會(huì)議結(jié)束后的新聞發(fā)布會(huì),是ECB最重要的溝通方式。ECB是第一個(gè)召開(kāi)新聞發(fā)布會(huì)的中央銀行。新聞發(fā)布會(huì)上,ECB行長(zhǎng)將向公眾詳細(xì)地介紹管理理事會(huì)對(duì)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的分析以及與貨幣政策相關(guān)的物價(jià)穩(wěn)定的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估,并通報(bào)管理理事會(huì)討論的其他議題和決策的相關(guān)信息。與會(huì)者也可以與新聞發(fā)言人進(jìn)行互動(dòng)交流。記者招待會(huì)的文字材料也將于同一天刊登在ECB的網(wǎng)站上,以便這些貨幣政策信息能夠及時(shí)地呈現(xiàn)給公眾。
(2)ECB每月發(fā)布“月度公報(bào)”,向公眾公布所有統(tǒng)計(jì)信息和貨幣政策決策所依據(jù)的數(shù)據(jù),也提供專(zhuān)家對(duì)貨幣政策的分析文章。此外,ECB行長(zhǎng)每個(gè)季度都向歐洲議會(huì)的經(jīng)濟(jì)與貨幣事務(wù)委員會(huì)匯報(bào)ECB貨幣政策的執(zhí)行情況,并回答相關(guān)。ECB每年還向歐洲議會(huì)遞交年度報(bào)告。
(3)ECB的行長(zhǎng)、副行長(zhǎng)以及貨幣政策委員會(huì)的其他成員,充分利用各種機(jī)會(huì)與公眾進(jìn)行交流,闡述ECB的貨幣政策策略、分析框架,不斷提高ECB貨幣政策的可信度。交流包括定期接受媒體的采訪,參加全球和區(qū)域經(jīng)濟(jì)金融論壇,到世界各地大學(xué)講學(xué)。貨幣政策委員會(huì)委員的發(fā)言稿、演講稿,人員的分析文章,公眾廣泛關(guān)注的政策研究結(jié)果,在ECB的網(wǎng)站和其出版的論文集和專(zhuān)刊上都可以找到。
4.注重中央銀行研究職能的發(fā)揮。
ECB經(jīng)濟(jì)研究的目標(biāo),一方面是為貨幣政策的決策提供強(qiáng)有力的和實(shí)證的支撐,另一方面是為了更好地服務(wù)ECB與公眾和市場(chǎng)的溝通。
ECB的經(jīng)濟(jì)研究通過(guò)多種形式展開(kāi):working paper主要是鼓勵(lì)對(duì)ECB貨幣政策的相關(guān)問(wèn)題展開(kāi)研究,既包括ECB研究人員的階段性成果,也包括一些學(xué)術(shù)界的專(zhuān)家學(xué)者對(duì)貨幣政策的研究。這些文章都可以免費(fèi)在ECB的網(wǎng)站上獲得,對(duì)于公眾對(duì)ECB貨幣政策的了解很有幫助。同時(shí),ECB也運(yùn)用大量的宏觀經(jīng)濟(jì)模型對(duì)歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)以及歐元區(qū)內(nèi)不同國(guó)家進(jìn)行分析預(yù)測(cè),以便為貨幣政策決策提供比較可靠的預(yù)測(cè)信息。針對(duì)歐洲資本市場(chǎng)和金融一體化、歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)周期變化等問(wèn)題,ECB建立了廣泛的研究。此外,ECB和美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)輪流召開(kāi)國(guó)際貨幣政策論壇,鼓勵(lì)從全球的視角來(lái)討論貨幣政策的相關(guān)問(wèn)題。
二、對(duì)我國(guó)貨幣政策操作的啟示
1.進(jìn)一步提高我國(guó)中央銀行的獨(dú)立性。
增強(qiáng)央行的獨(dú)立性是各國(guó)貨幣調(diào)控機(jī)制改革的基本方向。實(shí)踐證明,中央銀行的獨(dú)立性對(duì)其貨幣政策操作具有很大的。獨(dú)立性強(qiáng)的中央銀行,在制定和執(zhí)行貨幣政策、抑制通貨膨脹等方面取得了較好的效果。
《馬約》賦予ECB貨幣政策目標(biāo)上的獨(dú)立,而且ECB還具有工具上、財(cái)務(wù)上和人員上的獨(dú)立,因此為ECB獨(dú)立進(jìn)行貨幣政策操作提供了制度上的保障。
經(jīng)過(guò)10多年的,人民銀行的獨(dú)立性雖得到了很大的提高,但依然受到很多因素的制約。從目標(biāo)獨(dú)立性來(lái)看,雖然《中國(guó)人民銀行法》明確規(guī)定“貨幣政策目標(biāo)是保持貨幣幣值的穩(wěn)定,并以此促進(jìn)增長(zhǎng)”,但我國(guó)貨幣政策當(dāng)前仍受到多目標(biāo)約束:物價(jià)穩(wěn)定、增加就業(yè)、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、保持人民幣匯率穩(wěn)定、化解風(fēng)險(xiǎn)等等。從操作獨(dú)立性來(lái)看,也存在一些約束,比如金融市場(chǎng)不發(fā)達(dá),貨幣政策工具選擇的余地小,貨幣政策過(guò)度依賴(lài)國(guó)有商業(yè)銀行傳導(dǎo)等等。
多目標(biāo)之間是存在沖突的,這就導(dǎo)致中央銀行的貨幣政策決策相當(dāng)困難。而在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌過(guò)程中,貨幣政策的多目標(biāo)約束將長(zhǎng)期存在,因此提高目標(biāo)獨(dú)立性比提高操作獨(dú)立性難度要大。在當(dāng)前的體制安排下,我們應(yīng)進(jìn)一步提高中央銀行的操作獨(dú)立性,通過(guò)大力發(fā)展金融市場(chǎng)特別是貨幣市場(chǎng),積極推進(jìn)利率市場(chǎng)化,不斷提高貨幣政策工具、操作目標(biāo)以及中介目標(biāo)變量的市場(chǎng)化程度,使人民銀行的貨幣政策操作更具靈活性和前瞻性,為人民銀行貨幣政策的預(yù)防性操作創(chuàng)造條件。
2.盡快建立更加靈活的貨幣政策框架。
以利率、匯率或貨幣供應(yīng)量等工具變量作為中介目標(biāo)都存在一個(gè)共同缺陷,即貨幣政策的靈活性較差。正因如此,絕大多數(shù)國(guó)家在放棄貨幣供應(yīng)量目標(biāo)后基本沒(méi)有再簡(jiǎn)單恢復(fù)利率目標(biāo),反而是越來(lái)越多地采用了通貨膨脹目標(biāo)這類(lèi)非工具變量目標(biāo)。也就是說(shuō),貨幣政策操作直接盯住通貨膨脹率,同時(shí)將貨幣供應(yīng)量、利率、經(jīng)濟(jì)景氣指標(biāo)指數(shù)等其他重要經(jīng)濟(jì)變量作為監(jiān)測(cè)指標(biāo)。
歐洲中央銀行在考察過(guò)一些其他中央銀行已經(jīng)或正在采用的貨幣政策策略后,決定采用以穩(wěn)定為目標(biāo)的雙柱策略(即經(jīng)濟(jì)和貨幣分析)。究其原因,是因?yàn)镋CB成立的時(shí)間不長(zhǎng),歐元區(qū)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的復(fù)雜性和不確定性,使ECB的貨幣政策操作面臨很大的挑戰(zhàn),因此兩支柱策略賦予ECB在操作貨幣政策過(guò)程中更大的靈活性,有利于提高其貨幣政策的自主性和傳導(dǎo)效率。
鑒于我國(guó)的現(xiàn)狀,近期內(nèi)實(shí)施通貨膨脹目標(biāo)制的可能性不大。但是,我們也可借鑒ECB的做法,建立一個(gè)更具靈活性的貨幣政策框架,為公眾的經(jīng)濟(jì)行為提供決策依據(jù),從而提高貨幣政策的可信度,穩(wěn)定公眾的預(yù)期。積極構(gòu)建更具靈活性的貨幣政策操作框架,提高對(duì)經(jīng)濟(jì)的預(yù)測(cè)能力,即時(shí)采取預(yù)防性操作,將會(huì)為貨幣政策操作提供更廣闊的空間,提高貨幣政策的有效性。
3.注重與公眾交流,提高貨幣政策透明度。
ECB非常注重與公眾的溝通和交流,重視預(yù)期在貨幣政策傳導(dǎo)中的作用。通過(guò)采用“兩支柱”的貨幣政策策略,為央行與各個(gè)層面的公眾溝通提供了一個(gè)框架。ECB不僅建立了廣泛、容易理解的網(wǎng)站,而且還定期出版報(bào)告預(yù)測(cè)各種宏觀經(jīng)濟(jì)變量,如通貨膨脹、貨幣市場(chǎng)狀況以及預(yù)測(cè)的風(fēng)險(xiǎn)等。ECB通過(guò)各種途徑,向公眾解釋貨幣政策的目標(biāo),討論近期通貨膨脹的情況,評(píng)價(jià)已經(jīng)采取的貨幣政策的效果,并描述未來(lái)通貨膨脹的發(fā)展,因?yàn)樨泿耪叻浅Ｍ该?因此ECB有時(shí)只要顯示其政策意向,并不需要真正干預(yù)市場(chǎng)就能達(dá)到調(diào)控的目的。
近年來(lái),我國(guó)貨幣政策的透明度不斷提高,這一點(diǎn)可以從中國(guó)人民銀行的貨幣政策操作實(shí)踐中看出。但略顯不足的是,對(duì)于我國(guó)貨幣政策決策是依據(jù)哪些數(shù)據(jù)的分析,貨幣政策決策過(guò)程的程序,以及中央銀行對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的預(yù)測(cè)分析等相關(guān)信息還不夠豐富,有待于今后進(jìn)一步的改善。
4.進(jìn)一步發(fā)揮我國(guó)中央銀行的職能。
中央銀行不僅具有服務(wù)職能、調(diào)節(jié)職能和管理職能,而且還具有研究職能。中央銀行要有效對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)行調(diào)節(jié),就應(yīng)該加強(qiáng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的研究,力爭(zhēng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行有更準(zhǔn)確的把握。中國(guó)是一個(gè)處于轉(zhuǎn)型中的國(guó)家,國(guó)內(nèi)國(guó)際環(huán)境的不確定性對(duì)貨幣政策操作有很大的影響。如何構(gòu)建更為靈活的貨幣政策操作框架,以有效防范匯率變化及通貨膨脹和通貨緊縮對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響;如何疏通貨幣政策傳導(dǎo)渠道,提高貨幣政策傳導(dǎo)效率;如何加強(qiáng)與公眾的溝通和交流,提高我國(guó)貨幣政策的可信度;如何加強(qiáng)貨幣政策和財(cái)政政策、匯率政策的協(xié)調(diào);如何在加快金融開(kāi)放的過(guò)程中防范金融風(fēng)險(xiǎn);如何加強(qiáng)貨幣政策國(guó)際協(xié)調(diào)……這些都需要中央銀行加強(qiáng)經(jīng)濟(jì)研究,有針對(duì)性地為我國(guó)貨幣政策決策提供可靠的、模型和數(shù)據(jù)的支撐。
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