談期權(quán)在財務(wù)決策中的作用

期權(quán)與實踐是財務(wù)學近２０年來最重要的一項創(chuàng)新和。期權(quán)是最活躍的衍生工具之一。當代的企業(yè)高層治理者，尤其是財務(wù)經(jīng)理必須把握期權(quán)理論和。本文從投資決策和風險治理兩個方面探討期權(quán)在財務(wù)決策中的作用。


一、投資決策中的期權(quán)


１．投資時機的選擇權(quán)。企業(yè)進行實產(chǎn)投資，最根本的方法是凈現(xiàn)值法。項目凈現(xiàn)值ＮＰＶ＝資本支出現(xiàn)值－Ｃ０＋投資后逐年現(xiàn)金流量現(xiàn)值和ＰＶ。凈現(xiàn)值準則告訴我們：若ＮＰＶ大于０，則項目上馬；若ＮＰＶ小于或即是０，則否決該項目。


運用期權(quán)理論分析，提出一個投資項目，相當于創(chuàng)造了一個以項目資產(chǎn)為標的物的擇購權(quán)，執(zhí)行價格為資本投進的現(xiàn)值Ｃ０，標的物的價格就是項目的現(xiàn)值ＰＶ，假如現(xiàn)在就上馬或不上馬，相當于上述擇購權(quán)的執(zhí)行日就是現(xiàn)在，因此該擇購權(quán)的價值為：０ ～ ＰＶ－Ｃ０，即０ ～ ＮＰＶ。


假如現(xiàn)在不必馬上做出投資決策，而是今后ｎ年內(nèi)都可以做出，那么該投資項目就相當于執(zhí)行期為ｎ年的美國式擇購權(quán)，這個擇購權(quán)的標的物即項目資產(chǎn)是支付“紅利”的，紅利就是項目上馬后產(chǎn)生的現(xiàn)金流。該項目早上馬意味著早得現(xiàn)金流，但要早投進資本；晚上馬意味著損失現(xiàn)金流，但贏得投進資本的利息。假如是“好”項目，晚上馬會造成損失，假如是“壞”項目，晚上馬或不上馬則帶來收益。權(quán)衡利弊得失，求出最優(yōu)上馬時間（或不上馬）是治理者的任務(wù)。由于只要可以等待，治理者就有機會捕捉最有利的時機，增加收益，避免損失。


２．后繼項目投資選擇權(quán)。在競爭激烈的高技術(shù)領(lǐng)域，經(jīng)常碰到這樣的情況：某個項目本身的凈現(xiàn)值接近零或為負數(shù)，但企業(yè)的最高主管卻堅持該項目上馬。原因是戰(zhàn)略性的：只有現(xiàn)項目上馬了，后繼項目才有可能上馬，今后才有可能賺大錢；若現(xiàn)項目不上馬，今后很可能失往在該行業(yè)競爭的機會。那么這種決策公道不公道呢？


運用期權(quán)理論分析，一個現(xiàn)在要決策的投資項目，即是一個執(zhí)行日為今天的資產(chǎn)擇購權(quán)，資產(chǎn)的現(xiàn)價即是現(xiàn)在猜測的項目的現(xiàn)值，執(zhí)行價格就是投資的額度。但要停止到這里就簡單了，根據(jù)凈現(xiàn)值則可做出投資決策。題目是現(xiàn)項目上馬后，ｎ年后后繼項目就提到議事日程上來。這個附加后繼項目選擇權(quán)就是一個ｎ年后執(zhí)行的資產(chǎn)擇購權(quán)，它的價值應(yīng)該加到現(xiàn)在提議中的項目凈現(xiàn)值中往。即：現(xiàn)項目的凈現(xiàn)值＝不附帶后繼投資的項目的凈現(xiàn)值＋后繼項目投資選擇權(quán)的價值。其中，后繼項目投資選擇權(quán)的價值即是資產(chǎn)擇購權(quán)的價值。它可通過期權(quán)定價模型確定。


按照此模型計算出的“現(xiàn)項目凈現(xiàn)值”大于零，方案即可取。這就是為什么某些投資項目在投資決策中即使凈現(xiàn)值為負數(shù)也具有一定的投資價值的真正原因。


３．投資項目放棄的選擇權(quán)。放棄價值低是一般投資決策區(qū)別于集資決策的特點，也就是說，企業(yè)市場投資項目放棄價值一般相當?shù)�，以至于一旦項目上馬，不管市場好壞，資產(chǎn)的市場價值變成多少，只有硬著頭皮干下往。但也有些投資項目也有比較高的放棄價值（高過資產(chǎn)的最低限度），對于這類項目就存在放棄項目的選擇權(quán)。


運用期權(quán)理論分析，某項目實施了一定時期后又有可能放棄該項目，企業(yè)便擁有了出售該項目的權(quán)力，即擁有了一個以執(zhí)行價格賣出資產(chǎn)的賣出期權(quán)（看跌期權(quán)）。項目投資價值＝無放棄期權(quán)的資產(chǎn)價值＋放棄期權(quán)的價值。其中，放棄期權(quán)的價值同樣可以通過期權(quán)定價模型計算確定。


二、期權(quán)在風險治理中的作用


１．價格的保護。金融資產(chǎn)的價格成為金融價格。金融價格的保護也稱為利率保護。一種形式是利率封頂（Ｉｎｔｅｒｅｓｔ Ｒａｔｅ Ｃａｐ），即浮動利率負債人為進行利率封頂可購進利率擇購權(quán)，當浮動利率超過執(zhí)行利率時，按執(zhí)行利率付息。利率保護的另一形式是利率保底（Ｉｎｔｅｒｅｓｔ Ｒａｔｅ Ｆｌｏｏｒ），即購買有關(guān)利率的擇售權(quán)，債權(quán)人購買了利率擇售權(quán)以后，可以保障利率不低于執(zhí)行利率外減購買本錢得到的利率。


利率封頂和利率保底既可以使公司減少風險，又降低籌資本錢，或增加投資收益。因此購買利率擇購權(quán)、出售利率擇購權(quán)、購買利率擇售權(quán)和出售利率擇售權(quán)是利率套期保值的四個基本策略，其組合運用可達到特殊的目標。


２．匯率的保護。假如剛剛贏得一宗國外的招標合同，或者以出口為主，而且收款期比較長，則實際收進就受外國貨幣與本國貨幣之間的匯率的。為了避免匯率升高而造成的實際收進降低，企業(yè)就應(yīng)該購進同期的匯率擇購權(quán)。買進匯率擇購權(quán)，當然要支出一定本錢，但卻承擔了實際匯率不高于執(zhí)行匯率外加購買本錢得到的折合利率，從而避免因匯率過高而招致的損失。與金融匯率一樣，假如企業(yè)是付款方，為防止本國對外國貨幣匯率的下降而帶來的損失，可以購進匯率擇售權(quán)。買進、賣出擇售權(quán)與擇購權(quán)也是外匯風險治理中最基本的四個策略，這與風險治理相似。


３．商品價格的保護。能源商品和技術(shù)商品是制造業(yè)企業(yè)的基本投進，這些原材料的價格波動對公司產(chǎn)品的價格影響很大。當這些企業(yè)與用戶簽有長期不固定價格供貨合同時，防止原材料價格上升，是該企業(yè)治理的一項重要任務(wù)。價格的變動不是一兩個企業(yè)所能決定的，但企業(yè)可以購買原材料的擇購權(quán)，防止原材料價格的上漲。假如再出售相應(yīng)的擇售權(quán)，則可以減少或沖抵購買擇購權(quán)的本錢，并且使原材料的實際價格保持在某一范圍內(nèi)。


４．股東權(quán)益的保護。很多公司回報率的主要貢獻不是紅利而是資本增值及股票價格的上升。股東一般沒有辦法影響股票的價格，但卻有辦法使自己的股票收益不低于某個水平。這就是購進同等數(shù)目的股票擇售權(quán)。


假如某家大的投資公司，手中的股票組成類似于某種指數(shù)。為了保護最低回報率，可以分別購進相應(yīng)的股票擇售權(quán)，但期權(quán)市場上更簡便的辦法是購進類似的指數(shù)期權(quán)。


綜上所述，價格、資產(chǎn)或回報率的保護辦法，實際機理就是，花相應(yīng)的本錢購買期權(quán)，減少某些風險。期權(quán)的交易實質(zhì)是風險的轉(zhuǎn)移和轉(zhuǎn)換。假如市場上定價公道，你就實際上沒占到便宜：獲得的期權(quán)的價值就即是付出的本錢。但市場不總是公平的，老練的投資者善于捕捉市場機會，購進低估的期權(quán)，出售高估的期權(quán)，從中獲得可觀的利潤。?

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