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基于ＥＶＡ的投資決策分析
【摘要】筆者分析了現(xiàn)行主要投資決策分析方法的優(yōu)劣所在，具體闡述了基于EVA的投資決策分析的優(yōu)點，提出企業(yè)應(yīng)采用基于EVA的投資決策分析方法，以使經(jīng)營者作出有利于企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展的投資決策。一、EVA與投資決策分析
EVA（Economic Value Added）是由美國斯特思·斯圖爾特咨詢公司提出的一種業(yè)績評價與激勵系統(tǒng)，以便于經(jīng)營者指導(dǎo)公司的資源配置。EVA是稅后經(jīng)營利潤減往債務(wù)本錢和股本本錢后的剩余收進，它是評價企業(yè)盈利能力和治理層表現(xiàn)的最流行的方法之一。目前，EVA已經(jīng)被可口可樂和西門子等全球400多家公司所采用，美國《財富》雜志稱EVA為當(dāng)今最炙手可熱的財務(wù)理念。
盡管很多企業(yè)對投資決策都給予了相當(dāng)?shù)闹匾�，也采取了相�?yīng)配套的分析方法，但是具體操縱結(jié)果卻不大理想。由于現(xiàn)行的財務(wù)會計只確認(rèn)和計量債務(wù)資本的本錢，而對于股權(quán)資本本錢則作為收益分派處理，這使對外報告的凈收益實際包括兩部分：股權(quán)資本本錢和真實利潤。假如企業(yè)公告的凈收益為零，閱讀者必會以為企業(yè)的所有資本都得到了補償。但在實際上，此時獲得補償?shù)闹皇莻鶆?wù)資本本錢，股權(quán)資本本錢并未得到補償。顯然，會計利潤并不是企業(yè)真正的利潤。假如一家公司的利潤低于資本本錢，盡管公司仍要交納所得稅，似乎公司真的盈利一樣，但實際上它已處于經(jīng)濟虧損狀態(tài)，只有股東資金的本錢像其它本錢一樣被扣除之后，剩余的才是真正的收益。更為重要的是，它使資本的使用者——企業(yè)經(jīng)營者形成了免費資本的幻覺，誤以為權(quán)益資本是一種免費資本，可以不計本錢、為所欲為地使用，結(jié)果造成企業(yè)經(jīng)營者不重視資本的有效使用，輕易造成股權(quán)資本的極大浪費，以致于不斷出現(xiàn)投資失誤、重復(fù)建設(shè)、效益低等不符合企業(yè)長期利益的決策行為。
假如以EVA為決策依據(jù)，就可從根本上解決這些題目。任何一項資本都是具有機會本錢的，權(quán)益資本作為企業(yè)的一項重要資本來源，同樣如此。投資者至少應(yīng)該從公司獲得其投資的機會本錢。假如EVA為正，表明企業(yè)獲得的稅后營業(yè)凈利大于為帶來該項利潤所投進的資本本錢，企業(yè)創(chuàng)造了新的價值；假如EVA為負(fù)，則表明企業(yè)獲得的稅后營業(yè)凈利潤不足以彌補為帶來該項利潤所投進的資本用度，是在耗費企業(yè)資產(chǎn)，毀損了原有的企業(yè)價值；假如EVA為零，說明企業(yè)的利潤僅能滿足債權(quán)人和投資者預(yù)期獲得的收益。
二、EVA與現(xiàn)行主要投資決策分析方法的比較
�。ㄒ唬〦VA與NPV的比較
未來現(xiàn)金流量的折現(xiàn)一直是被財務(wù)治理專家們青睞的決策方法，最典型的代表便是凈現(xiàn)值法（NPV，Net Present Value），它被以為是公司投資決策的最佳方法。NPV決策的決策標(biāo)準(zhǔn)是：當(dāng)NPV為正時，說明該投資項目能為公司創(chuàng)造新增價值，應(yīng)接受該投資項目；反之，當(dāng)NPV為負(fù)時，則拒盡該項目。NPV的決策標(biāo)準(zhǔn)正體現(xiàn)了這樣一個原則，即公司投資的任何一個項目，都應(yīng)該創(chuàng)造出超出其初始投資的價值，否則，該項目就沒有投資價值。
NPV是一個時點概念，它衡量的是在某一點上的公司價值或財富的凈增加值；而EVA是一個流量概念，它反映的是一段時期公司的新創(chuàng)價值。張純（2003）以為，EVA作為業(yè)績衡量指標(biāo)，比傳統(tǒng)的折現(xiàn)現(xiàn)金流方法更為現(xiàn)實、直接，將代表投資的現(xiàn)金用度作為資本而非當(dāng)期支出加以處理具有一定的上風(fēng)，更能反映公司的真實業(yè)績，也能更好地跟蹤企業(yè)的價值。因此，從這點看，EVA具有NPV無法取代的上風(fēng)。
EVA能夠同一項目各階段評估的標(biāo)準(zhǔn)。
1.EVA可以進行項目前的評估，即對項目進行可行性分析
它采用的方法是猜測項目每年可能帶來的EVA，并將其貼現(xiàn)成現(xiàn)值，實際上貼現(xiàn)EVA方法和NPV方法的計算結(jié)果完全相同，即EVA現(xiàn)值=NPV，而NPV方法是目前常用的項目可行性分析方法，所以EVA也有此功效。
2.EVA可以進行項目后評估，即對項目的實施效果進行評價
3.EVA作為項目評估具有上風(fēng)的最關(guān)鍵的一點，是可以將項目前后的評估同一起來的。采用NPV法預(yù)算的項目一旦被實施和資金被投進，幾乎沒有人檢查實際現(xiàn)金流是否與預(yù)期相一致，某些資本對他們來說就相當(dāng)于免費使用，從而造成拖延工期、挪用�？畹葥p害股東價值的行為。這樣，盡管在項目可行性分析中對所有資本及其本錢給予了考慮，但后期并沒有形成有效的跟蹤，致使項目預(yù)算幾乎是形同虛設(shè)；而以EVA作為評估標(biāo)準(zhǔn)不會再造成項目評估脫節(jié)的現(xiàn)象，由于EVA在進行項目后評估時具有跟蹤功能，可使項目預(yù)期投進的資本及其本錢均在后期的實施中得到充分的反應(yīng)。只有利用EVA才能將項目各階段聯(lián)系起來，實現(xiàn)項目預(yù)算、項目實施和項目監(jiān)管的有機同一。
�。ǘ〦VA與ROI的比較
投資收益率（ROI，Return on Investment）是較為普遍的指標(biāo)，主要應(yīng)用于投資決策。以ROI作為評價部分業(yè)績的指標(biāo)，部分經(jīng)理會通過增大分子（基于現(xiàn)有資產(chǎn)，取得更多的利潤）或減少分母（減少投資額）來使這個比率盡量變大。當(dāng)投資項目高于資本本錢而低于部分目前的ROI時，部分經(jīng)理會放棄這個有利可圖的投資機會而縮減投資額。任何低于部分ROI的投資項目或資產(chǎn)項目均會成為不投資或被處置的對象，由于此項目或資產(chǎn)會降低公司的ROI。部分經(jīng)理依據(jù)這個仿佛符合邏輯但卻十分荒唐的道理，會將部分的投資額縮減到只剩一個投資項目，固然這個項目ROI最高，但其投資額卻很少。因此，從投資收益率高實際并不能推導(dǎo)出公司為股東創(chuàng)造的價值多于投資收益率低的公司；以EVA作為評價部分業(yè)績的指標(biāo)時，任何EVA值大于零（或收益大于資本本錢）的投資機會都會得到企業(yè)和部分經(jīng)理的贊同；反之，就會被否決。而增加那些收益大于資本本錢的投資或減少收益低于資本本錢的投資，EVA就會增加。對部分的業(yè)績評價與使公司價值最大化的目標(biāo)有了一致性，公司�？床糠钟休^高的而不是較低的EVA。因此，在投資決策中，EVA都要比ROI科學(xué)得多。
三、基于EVA的投資決策分析的上風(fēng)
EVA考慮資金本錢的理念使經(jīng)營者可以對任何選擇進行本錢與收益之間的比較和衡量，從而做出正確的判定。正如1995年采用了EVA模式的Boise Cascade公司的CFO喬治·哈羅德（Georgre Harad）所說：“當(dāng)你讓資金本錢在整個組織之內(nèi)成為一個貨幣指標(biāo)時，人們就會密切關(guān)注手中的投資。我們對此感到驚喜。固然我們的大多數(shù)經(jīng)理在財務(wù)方面是內(nèi)行，但EVA還是帶來了重大變化”�；贓VA的投資決策分析具有以下上風(fēng)：
�。ㄒ唬〦VA提供了科學(xué)的決策標(biāo)準(zhǔn)
企業(yè)一旦確定將EVA作為一切決策的中心標(biāo)準(zhǔn)，任何增加EVA值的投資都應(yīng)進行，任何減少EVA值的投資都應(yīng)摒棄。EVA可使經(jīng)營者作出更明智的決策，由于它要求考慮包括股本和債務(wù)在內(nèi)所有資本的本錢。這一資本用度的概念會令經(jīng)營者更為勤勉、明智地利用資本以迎接挑戰(zhàn)、創(chuàng)造競爭力。因此，應(yīng)根據(jù)企業(yè)需要制定明確的EVA計算方法，進行一些具體科目的調(diào)整。以EVA為衡量標(biāo)準(zhǔn)，經(jīng)營者就不會再做虛增賬面利潤的傻事了，他們能更自如地進行進取性投資以獲得長期回報。只有真正理解EVA以優(yōu)化行為為目標(biāo)，才能把握經(jīng)濟增加值的精華。
�。ǘ〦VA有利于企業(yè)的長期發(fā)展
由于EVA指標(biāo)的設(shè)計著眼于企業(yè)的長期發(fā)展，因此應(yīng)用該指標(biāo)能夠鼓勵經(jīng)營者進行能給企業(yè)帶來長期利益的投資決策，如新產(chǎn)品的研制與開發(fā)、人力資源的開發(fā)等。這樣就能杜盡企業(yè)經(jīng)營者短期行為的發(fā)生，促使企業(yè)經(jīng)營者不但留意所創(chuàng)造的實際收益的大小，而且要考慮所運用資產(chǎn)的規(guī)模以及使用該資產(chǎn)的本錢大小。EVA并不鼓勵盲目投進，假如戰(zhàn)略性支出并不能在以后的收益期間得到補償，就能在以后會計期間的EVA值很清楚地看出來。
（三）EVA適用于對所有行業(yè)的評價
假設(shè)兩個公司的資本結(jié)構(gòu)不同，那么即使它們的債務(wù)資本本錢、權(quán)益資本本錢以及真實利潤是相等的，但在損益表中表現(xiàn)出來的凈利潤也是不同的，權(quán)益資本比例高的企業(yè)將表現(xiàn)為更多的利潤。這樣，資本結(jié)構(gòu)差異就成為企業(yè)獲取利潤的一個因素。顯然，單純依據(jù)傳統(tǒng)的會計利潤指標(biāo)無法正確計算企業(yè)為股東創(chuàng)造的價值。事實上，股權(quán)資本收益率是股東期看在現(xiàn)有資產(chǎn)上獲得的最低受益，不同的企業(yè)所預(yù)期的資本收益是不一樣的。同時，EVA還考慮了所有投進資本的本錢，股權(quán)資本不再是免費的，因此剔除了資本結(jié)構(gòu)的差別對經(jīng)營業(yè)績的影響。此外，EVA能將不同投資風(fēng)險、不同資本規(guī)模和資本結(jié)構(gòu)的企業(yè)放在同一起跑線上進行評價，它適用于對所有行業(yè)的評價。
�。ㄋ模〦VA確立了有效配置資源的原則
EVA可鼓勵治理層根據(jù)需要對戰(zhàn)略性支出進行調(diào)整，對那些會為企業(yè)帶來長遠(yuǎn)利益的方面進行投進，實現(xiàn)資源的優(yōu)化配置。通過EVA可深進了解到資源配置有效性遭到破壞的關(guān)鍵。目前，大多數(shù)公司采用現(xiàn)金流量貼現(xiàn)分析法來審核項目方案，這在理論上看起來很不錯，但在實踐中往往行不通。由于達到現(xiàn)金流量目標(biāo)對經(jīng)營者并沒什么實際好處，他們不會真正確保項目的預(yù)期現(xiàn)金流得到實現(xiàn)。公司高層意識到這一點，就會派出強硬的監(jiān)管職員以獲得項目經(jīng)理對現(xiàn)金流預(yù)期的有力說明。監(jiān)管職員不停地盤問，而項目經(jīng)理則進行反駁，其結(jié)果是整個項目預(yù)算過程布滿了相互欺騙。EVA對資本本錢概念的引進使經(jīng)營者能更加理智地使用資本，進步資本的使用效率。經(jīng)營者熟悉到，假如他們不能達到預(yù)期的EVA增長目標(biāo)，吃虧的是自己，因此不會對增長目標(biāo)討價還價。同時，由于資本本錢的存在，經(jīng)營者將更為精明、審慎地使用資本，由于資本用度直接與其收進掛鉤，而這對每次決策都會產(chǎn)生影響。
�。ㄎ澹┎捎肊VA，能夠建立有效的激勵報酬系統(tǒng)
若經(jīng)營者已經(jīng)加進了EVA獎金計劃，就可避免為獲得年度報酬而忽視長期發(fā)展。年度獎勵計劃通常會對長期的激勵計劃造成損害，由于它大多只基于年度績效的評估，而對來年的報酬沒有影響。為消除這種短視行為，擴展決策者的視野，EVA要求把獎金存儲器或獎金庫作為獎勵制度的重要組成部分。每一年，正常范圍內(nèi)的獎金會隨EVA增長向員工支付，但超常的獎金則存儲起來以后支付，當(dāng)EVA下降的時候就會被取消。當(dāng)經(jīng)營者意識到假如EVA下降時存儲的獎金就會被取消，他們就不會再盲目追求短期收益而忽視潛伏題目了。同時，假如公司里的人才想離往的話，就必須放棄存儲的獎金，從而給他們戴上了一副金手銬。EVA以業(yè)績的改善為標(biāo)準(zhǔn)支付獎金，使經(jīng)營者們站在了同一起跑線上，可使其做出有利于企業(yè)長期發(fā)展的決策。
四、結(jié)論
EVA全面地考慮了公司所使用的資本本錢，將股權(quán)資本本錢以投資者資金的機會本錢的形式加進總資本本錢之中，全面體現(xiàn)了所有融資來源所要求的投資收益率；EVA反映的是一段時期內(nèi)企業(yè)的價值創(chuàng)造額，是一個時段的流量概念，能動態(tài)地反映被評價部分的價值創(chuàng)造，傳達現(xiàn)行投資決策分析方法所不能傳達的信息；EVA給公司經(jīng)營者和股東們一個清楚的價值創(chuàng)造概念，以幫助經(jīng)營者真正實現(xiàn)對公司的價值治理；將經(jīng)營者的報酬與EVA指標(biāo)相掛鉤，可以使經(jīng)營者和股東的利益更好地結(jié)合起來，使經(jīng)營者像股東那樣思維和行動，正確引導(dǎo)經(jīng)營者的努力方向，促使經(jīng)營者充分關(guān)注企業(yè)的資本增值和長期經(jīng)濟效益，這也正是EVA的精華所在。
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